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Aktuelle Probleme der Unternehmensbewertung/ Unternehmensbewertung und Optionspreistheorie

Seminararbeit 2004 24 Seiten

BWL - Rechnungswesen, Bilanzierung, Steuern

Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Symbolverzeichnis

1. Einleitung

2. Realoptionen und klassische Verfahren der Unternehmensbewertung
2.1 Klassische Verfahren der Unternehmensbewertung
2.2 Realoptionen und klassische Verfahren der Unternehmensbewertung
2.3 Realoptionsbasierte Verfahren

3. Realoptionenansatz und Unternehmenswert
3.1 Von der Finanzoption zur Realoption
3.2 Typisierung der Realoptionen

4. Modelle zur Bewertung von Realoptionen
4.1 Einführung
4.2 Das Binomialmodell
4.3 Das Modell von Black/Scholes
4.4 Bestimmungsfaktoren für den Wert einer Realoption

5. Kritische Würdigung der dargestellten Verfahren

6. Fazit

7. Literaturverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Ansätze der Unternehmensbewertung

Abbildung 2: Grundpositionen bei Optionsgeschäften

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Vergleich zwischen Call-Option und Realoption

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Symbolverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Einleitung

Kapitalwertbasierte Bewertungsverfahren haben sich in der Vergan­genheit als Standardverfahren der Unternehmensbewertung etab­liert. Häufig aber werden bei Unternehmenstransaktionen hohe Preise erzielt und auch an den Börsen erfahren einige Unternehmen Bewertungen, die mit diesen herkömmlichen Verfahren der Unter­nehmensbewertung kaum nachvollziehbar sind. Dies trifft insbeson­dere auf junge, innovative und wachstumsstarke Unternehmen zu, für die keine oder nur wenige Erfahrungswerte aus der Vergangen­heit vorliegen. Häufig kann für solche Unternehmen mit den her­kömmlichen Verfahren der Unternehmensbewertung kein positiver Unternehmenswert ermittelt werden. Begründet wird dies oft mit strategischen Wertkomponenten, die aus Handlungsmöglichkeiten dieser Unternehmen in der Zukunft resultieren. Die Quantifizierung solcher Komponenten ist jedoch mit Schwierigkeiten verbunden. Zur wertmäßigen Erfassung dieser Handlungsflexibilitäten versucht man die Methoden der Optionspreisbewertung für die Zwecke der Unter­nehmensbewertung nutzbar zu machen. Diese Ansätze werden in der Literatur auch unter dem Stichwort "Realoptionen" diskutiert. Der Realoptionenansatz kann ein Schlüssel zum Verständnis der Wert­abweichungen zu den herkömmlichen Verfahren der Unternehmens­bewertung sein.

Im Rahmen dieser Arbeit wird untersucht, inwieweit die Verfahren zur Bewertung von Finanzoptionen auch auf die Bewertung von Unter­nehmen übertragbar sind und ob sich damit die beschriebenen Ab­weichungen zu den mit herkömmlichen Verfahren ermittelten Werten erklären lassen.

2. Realoptionen und klassische Verfahren der Unternehmensbewertung

2.1 Klassische Verfahren der Unternehmensbewertung

Unter dem Begriff der Unternehmensbewertung wird allgemein die Anwendung der Ansätze der Investitionsrechnung auf die Bewertung von Unternehmensteilen oder ganzen Unternehmen verstanden.[1]

Die gebräuchlichsten Verfahren sind das Ertragswertverfahren und das Discounted Cash Flow-Verfahren (DCF-Verfahren). Beiden be­ruhen auf dem Kapitalwertverfahren der Investitionsrechnung. Dabei wird der Unternehmenswert durch die Abdiskontierung der jeweiligen Zukunftserfolge ermittelt. Beim Ertragswertverfahren erfolgt die Dis­kontierung der ausschüttbaren zukünftigen Jahresüberschüsse und beim DCF-Verfahren werden die zukünftigen Cash Flows diskontiert.[2]

Folgende Abbildung gibt einen Überblick über die gebräuchlichsten Verfahren der Unternehmensbewertung.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Ansätze der Unternehmensbewertung[3]

Die Ansätze der direkt beobachtbaren Kapitalmarktdaten, können lediglich im Einzelfall die Werte künftiger Handlungsmöglichkeiten berücksichtigen. Der Ansatz der Einzelbewertung ist dazu aufgrund seines statischen Charakters ebenfalls wenig geeignet.[4]

Auch das Ertragswert- und das DCF-Verfahren sind in der Regel un­geeignet, tatsächliche Handlungsmöglichkeiten zu berücksichtigen. Unsicherheiten werden bei diesen Verfahren berücksichtigt, indem die Diskontierungsraten dem Risiko angepasst werden oder Sicher­heitsäquivalente der riskanten Zahlungsströme verwendet werden. Alternativ kann der Kapitalisierungszins auch unter Verwendung von kapitalmarktbezogenen Methoden wie dem Capital Asset Pricing-Modell (CAPM) oder der Arbitrage Pricing Theory (APT) bestimmt werden.[5]

Ferner lassen sich Risiken in der Unternehmensbewertung wert­mäßig über die Sensitivitätsanalyse, die Simulation und die mathe­matische Programmierung erfassen. Diese Ansätze eignen sich je­doch nicht zur Abbildung asymmetrischer Risikoprofile.[6]

2.2 Realoptionen und klassische Verfahren der Unternehmens­bewertung

Das Umfeld vieler Unternehmen und Branchen verändert sich derzeit mit hoher Geschwindigkeit. Durch technologischen Fortschritt und die Möglichkeiten moderner Technologien entstehen neue Märkte und Branchen. Investitionen für die Entwicklung neuer Produkte und Technologien sind mit hohen Unsicherheiten verbunden und münden in vielfältige Handlungsmöglichkeiten.[7]

Die herkömmlichen Verfahren sind nicht in der Lage, die bei Unter­nehmenstransaktionen gezahlten Preise und die hohe Börsenbe­wertung einiger Unternehmen zu erklären. So sind z. B. die Markt­werte von einigen Unternehmen in der Realität drei bis viermal so hoch, wie die Summe der prognostizierten und diskontierten Einzah­lungsüberschüsse.[8] Dies ist häufig bei jungen Unternehmen der Fall, für die keine oder nur geringe Erfahrungen aus der Vergangenheit vorliegen.[9] Diese Unternehmen sind durch Wachstumsstärke und ausgeprägte Innovationskraft gekennzeichnet, erfordern häufig hohe Erstinvestitionen und können erst mit der weiteren Verbreiterung die­ser Investition erfolgreich werden.[10] Oft bedeutet dies, dass am An­fang kein positiver Ertragswert berechnet werden kann, da lediglich negative Cash Flows generiert werden. Erweist sich die Anfangsin­vestition später jedoch als rentabel können Folgeinvestitionen getä­tigt werden und die Gewinnmöglichkeiten sind unbegrenzt. Die mit der Investition erworbene Flexibilität stellt somit einen eigenen öko­nomischen Wert dar.[11]

Bei den herkömmlichen Verfahren der Unternehmensbewertung wird häufig von einem passiven Management ausgegangen, welches von günstigen Entwicklungen profitiert und bei ungünstigen verliert.[12] Durch strategische Handlungsmöglichkeiten können Fehlentschei­dungen jedoch später korrigiert werden. Diese Flexibilitäten können anhand des Barwert- oder Kapitalwertkriteriums in der Regel nicht erfasst werden. Insbesondere bei Investments mit späteren Disposi­tionsmöglichkeiten und hohen Volatilitäten führt die Bewertung mit dem Barwert- oder Kapitalwertkriterium dazu, dass weniger flexible und kostengünstigere Investments bevorzugt werden. Dadurch kommt es in der Regel zu kurzsichtigem Investitionsverhalten.[13]

2.3 Realoptionsbasierte Verfahren

Realoptionen stellen im weiteren Sinne reale Investitions- oder Des­investitionsmöglichkeiten dar. Im engeren Sinne können unter Real­optionen Handlungsoptionen verstanden werden. Durch die den Op­tionen eigenen asymmetrischen Risiko- und Zahlungsprofile können einerseits Verluste begrenzt und andererseits Gewinnpotenziale ge­nutzt werden.[14]

Realoptionen und die mit ihnen verbundene Flexibilität haben für den Erfolg unternehmerischer Tätigkeit eine herausragende Bedeutung. Diese Flexibilität sind ist grundsätzlich von Vorteil. In vielen Fällen müssen jedoch zusätzliche Mittel aufgewendet werden. Deshalb kommt der möglichst exakten Quantifizierung des Wertes dieser Handlungsspielräume für praktische Entscheidungen in Unterneh­men eine wichtige Rolle zu.[15]

Handlungsspielräume liegen immer dann vor, wenn das Manage­ment die Möglichkeit hat, auf neue Informationen wertorientiert rea­gieren zu können. Dadurch entsteht die Möglichkeit eine zukünftige positive Umweltentwicklung durch entsprechende Aktivitäten zu­gunsten des Unternehmens nutzen zu können. Bei negativer Ent­wicklung besitzt das Unternehmen hingegen die Möglichkeit zur Ge­gensteuerung und Verlustbegrenzung. Hinter diesen Gedanken steht die Tatsache, dass sich Unsicherheiten im Zeitablauf auflösen.[16]

3. Realoptionenansatz und Unternehmenswert

3.1 Von der Finanzoption zur Realoption

Optionen stellen asymmetrische einseitig verpflichtende Geschäfte dar.[17] Allgemein kann man sie als Rechte oder tatsächliche Hand­lungsmöglichkeiten bezeichnen, etwas tun zu können, ohne es tun zu müssen. Man wird sie nur ausüben, wenn sie wertvoll sind. An­derenfalls wird man sie verfallen lassen.[18]

Eine rechtliche Option kann sich darauf beziehen, einen Vermögens­gegenstand zu einem vorher festgelegten Preis (Basis- oder Aus­übungspreis) bis zu einem bestimmten Zeitpunkt (amerikanische Op­tion) oder in einem bestimmten Zeitpunkt (europäische Option) zu erwerben oder zu veräußern.[19]

Soweit Optionen handelbare Finanzkontrakte darstellen, spricht man von Finanzoptionen. Diese werden als Kontrakte zwischen Käufer (Inhaber) und Verkäufer (Stillhalter) abgeschlossen. In der folgenden Abbildung sind die vier Grundpositionen von Käufer bzw. Verkäufer beim Optionsgeschäft zusammengestellt.[20]

[...]


[1] Vgl. Copeland, T., Koller, T., Murrin, J., Unternehmenswert, 2000, S. 466.; Löhr, D., Unternehmensbewertung, 2000, S. 1983.

[2] Vgl. Gintschel, A., Bewertung von Realoptionen, 1999, S. 60.; Löhr, D., Unternehmensbewertung, 2000, S. 1984.

[3] Löhr, D., Unternehmensbewertung, 2000, S. 1983.

[4] Vgl. Löhr, D., Unternehmensbewertung, 2000, S. 1983.

[5] Vgl. Gintschel, A., Bewertung von Realoptionen, 1999, S. 60; Löhr, D., Unternehmensbewertung mit Realoptionen, 2000, S. 1984 ff.

[6] Vgl. Löhr, D., Unternehmensbewertung, 2000, S. 1984.

[7] Vgl. Krolle, S./Oßwald, U., Strategieberatung, 2001, S. 234.

[8] Vgl. Gintschel, A., Bewertung von Realoptionen, 1999, S. 61.

[9] Vgl. Mayer, M. D., Optionspreistheorie, 2001, S. 595.

[10] Vgl. Nelles, M., Rojahn, J., Berner, C., Unternehmensbewertungsverfahren, 2001, S. 322.

[11] Vgl. Behringer, S., Unternehmensbewertung, 2002, S. 214.

[12] Vgl. Amely, T./Suciu-Sibianu, P., Unternehmensbewertung, 2001, S. 88.; Peemöller, V. H., Unternehmensbewertung, 2002, S. 736.

[13] Vgl. Copeland, T., Koller, T., Murrin, J., Unternehmenswert, 2000, S. 466.; Gintschel, A., Bewertung von Realoptionen, 1999, S. 61.; Löhr, D., Unternehmensbewertung, 2000, S. 1984 ff.

[14] Vgl. Krolle, S./Oßwald, U., Strategieberatung, 2001, S. 234.; Löhr, D., Unternehmensbewertung, 2000, S. 1983.

[15] Vgl. Breuer, W., Gürtler, M., Schuhmacher, J., Realoptionen, 1999, S. 213.

[16] Vgl. Peemöller, V. H., Unternehmensbewertung, 2002, S. 735 f.

[17] Vgl. Mayer, M. D., Optionspreistheorie, 2001, S. 599.

[18] Vgl. Ballwieser, W., Unternehmensbewertung, 2002, S. 185.

[19] Vgl. Copeland, T., Koller, T., Murrin, J., Unternehmenswert, 2000, S. 466.; Ballwieser, W., Unternehmensbewertung, 2002, S. 185.

[20] Vgl. Perridon, L./Steiner, M., Finanzwirtschaft, 1999, S. 316.

Details

Seiten
24
Jahr
2004
ISBN (eBook)
9783638248037
ISBN (Buch)
9783638646932
Dateigröße
506 KB
Sprache
Deutsch
Katalognummer
v21107
Institution / Hochschule
FernUniversität Hagen – Betriebswirtschaftslehre Steuer- und Prüfungswesen
Note
bestanden
Schlagworte
Aktuelle Probleme Unternehmensbewertung/ Unternehmensbewertung Optionspreistheorie Seminar

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