Lade Inhalt...

Kapitalstrukturtheorien in der Unternehmensfinanzierung

Hausarbeit 2013 26 Seiten

BWL - Investition und Finanzierung

Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

ABBLDUNGSVERZEICHNIS

1. Einleitung

2. Bedeutung der Kapitalstruktur im Rahmen der Unternehmensfinanzierung
2.1. Finanzierungstheoretische Grundlagen und die Relevanz der Kapitalstruktur
2.2. Gegenüberstellung von Eigen- und Fremdkapital

3. Theorien der Kapitalstruktur zur Optimierung der Unternehmensfinanzierung
3.1. Traditionelle Kapitalstrukturtheorie
3.2. Neoklassische Kapitalstrukturtheorien
3.2.1. Irrelevanztheorem der Kapitalstruktur
3.2.2. Trade-off-Theorie
3.3. Neoinstitutionalistische Kapitalstrukturtheorien
3.3.1. Signalling-Theorie
3.3.2. Pecking-Order-Theorie
3.4. Zwischenfazit

4. Zusammenfassung und Fazit

LITERATURVERZEICHNIS

Abbldungsverzeichnis

Abbildung 1: Überblick Kapitalstrukturtheorien

1. Einleitung

Seit über dreißig Jahren gehören die Existenz und die Bestimmbarkeit der optimalen Kapitalstruktur von Unternehmen zu den zentralen1 und komplexesten2 Fragestellun- gen im Rahmen der Unternehmensfinanzierung.3 Spätestens seit dem Beitrag von Mo- digliani und Miller (1958) wird in wirtschaftswissenschaftlichen Beiträgen und auch in der Praxis oft die Frage aufgeworfen, ob man das ideale Verhältnis zwischen Fremd- und Eigenkapital eines Unternehmens angeben kann.4 Viele Autoren haben sich die- sem Thema gewidmet und Kapitalstrukturtheorien ausgearbeitet, um die optimale Wahl des Verschuldungsgrades zu bestimmen. Bei der Bestimmung der optimalen Kapital- struktur stehen sich verschiedene Theorien gegenüber.5 Im Folgenden gilt es daher, einen Überblick über die Kapitalstrukturtheorien in der Unternehmensfinanzierung zu bieten.

Die Arbeit beginnt im folgenden Abschnitt zwei mit einer kurzen Darstellung der Bedeu- tung der Kapitalstruktur im Rahmen der Unternehmensfinanzierung. Hierzu werden zunächst die finanzierungstheoretischen Grundlagen und die Relevanz der Kapital- struktur aufgezeigt (Kapitel 2.1). Abschließend erfolgt eine Gegenüberstellung von Ei- gen- und Fremdkapital (Kapitel 2.2). Darauf aufbauend werden im dritten Abschnitt die Theorien der Kapitalstruktur zur Optimierung der Unternehmensfinanzierung darge- stellt. Dabei wird zunächst die traditionelle These zur optimalen Kapitalstruktur vorge- stellt (Kapitel 3.1). Anschließend werden zwei neoklassische Kapitalstrukturtheorien vorgestellt, und zwar das Irrelevanztheorem von Modigliani und Miller sowie die Trade- off-Theorie (Kapitel 3.2). Schließlich werden auch zwei neoinstitutionalistische Kapital- strukturtheorien, die Signalling-Theorie und die Pecking-Order-Theorie dargestellt (Ka- pitel 3.3.). In Kapitel 3.4 erfolgt dann eine zusammenfassende Beurteilung der Kapital- strukturtheorien. Die Ausführungen enden schließlich mit einer Zusammenfassung der gesamten Arbeit sowie einem Ausblick im Abschnitt 4.

2. Bedeutung der Kapitalstruktur im Rahmen der Unterneh- mensfinanzierung

In diesem Abschnitt soll die Bedeutung der optimalen Kapitalstruktur im Rahmen der Unternehmensfinanzierung aufgezeigt werden. Dazu werden zunächst die finanztheo- retischen Grundlagen mit Bezug auf die Relevanz der Kapitalstruktur aufgezeigt. An- schließend erfolgt eine Gegenüberstellung der Eigen- und Fremdkapitalfinanzierung, wobei die wichtigsten Unterschiede zwischen diesen beiden Finanzierungsformen kurz erläutert werden.

2.1. Finanzierungstheoretische Grundlagen und die Relevanz der Kapital- struktur

Im Mittelpunkt der Finanzierungstheorie steht die Frage der optimalen Kapitalstruktur eines Unternehmens.6 Die optimale Kapitalstruktur beschreibt im finanztheoretischen Kontext das Verhältnis zwischen dem Fremd- und dem Eigenkapital eines Unterneh- mens.7 Einen möglichst hohen Marktwert des Vermögens zu erreichen, hängt davon ab, wie der Verschuldungsgrad eines Unternehmens (Eigenkapital-Fremdkapital- Verhältnis) gewählt wird. Denn ein Unternehmen kann durch die optimale Wahl des Verschuldungsgrads die Gesamtkapitalkosten minimieren und somit den Unterneh- menswert maximieren.8 Bei der Frage nach der optimalen Kapitalstruktur wird eine Antwort darauf gesucht, wie man einen kostenminimierenden rentabilitäts- maximierenden, liquiditätssichernden und risikominimierenden Verschuldungsgrad erreichen kann.9

Der Ausgangspunkt der Überlegungen zur Optimierung der Kapitalstruktur basiert auf dem funktionalen Zusammenhang zwischen der Eigenkapitalrendite und dem Ver- schuldungsgrad.10 Die Kapitalstruktur kann einen Einfluss auf die Rentabilität des Ei- genkapitals nehmen. Denn mit einer wachsenden Verschuldung (steigender Fremdka- pitalanteil) nimmt die Rentabilität des Eigenkapitals zu,11 wenn die Differenz aus dem Fremdkapitalzins und der Gesamtkapitalrentabilität positiv ist.12 Das Verhältnis von Eigenkapital und Fremdkapital wird dabei bezeichnet als Verschuldungsgrad v = .13

2.2. Gegenüberstellung von Eigen- und Fremdkapital

Die Kapitalstruktur zeigt auf, wie sich das Gesamtvermögen eines Unternehmens zu- sammensetzt. Dabei wird grundsätzlich zwischen den beiden Finanzierungsformen, dem Eigen- und dem Fremdkapital, unterschieden.14 Diese haben sich über mehrere Jahrhunderte hinweg herausgebildet. Unternehmen können mit ihnen die zeitliche In- kongruenz von Aus- und Einzahlungen ausgleichen sowie Risiken weitergeben.15 Im Folgenden werden die primären Unterschiede zwischen diesen beiden Finanzierungs- formen dargestellt.

Zum Ersten haben Fremdkapitalgeber das Recht, das zur Verfügung gestellte Kapital nach einer bestimmten - meist vertraglich vereinbarten Zeit - zurückzuerhalten. Hingegen haben Eigenkapitalgeber keinen Anspruch auf eine Kapitalrückzahlung, denn das Eigenkapital wird dem Unternehmen zeitlich unbefristet zur Verfügung gestellt.16 Zweitens ist das Fremdkapital üblicherweise verzinslich, wobei wiederum beim Eigenkapital kein Anspruch auf eine entsprechende Verzinsung besteht.17 Schließlich werden im Falle einer Insolvenz des Unternehmens aus dem noch vorhandenen Vermögen vorrangig die Fremdkapitalgeberansprüche bedient und erst dann, soweit es möglich ist, die Ansprüche der Eigenkapitalgeber.18

3. Theorien der Kapitalstruktur zur Optimierung der Unterneh- mensfinanzierung

Im Rahmen der Bestimmung der optimalen Kapitalstruktur stehen sich verschiedene Theorien gegenüber.19 Die Kapitalstrukturtheorien lassen sich grob in traditionelle Kapitalstrukturtheorien, neoklassische Kapitalstrukturtheorien sowie in neoinstitutionalistische Kapitalstrukturtheorien einteilen (Abb.1). In diesem Abschnitt der Arbeit werden die Ausprägungen dieser verschiedenen Kapitalstrukturtheorien aufgezeigt, näher erläutert sowie gewürdigt, bevor dann in einem kurzen Zwischenfazit (Kapitel 3.4) eine zusammenfassende Beurteilung vorgenommen wird.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Überblick Kapitalstrukturtheorien

Quelle: eigene Darstellung in Anlehnung an Perridon/Steiner/Rathgeber 2009, S. 487.

3.1. Traditionelle Kapitalstrukturtheorie

Allgemein

Nach Auffassung der traditionellen These gibt es eine optimale Kapitalstruktur, der sich ein Unternehmen bezüglich seiner Kapitalausstattung anzunähern versuchen sollte,20 um seinen Unternehmenswert zu maximieren.21 Bei den traditionellen Kapitalstruktur- modellen kann die optimale Kapitalstruktur ausgehend von verhaltenstheoretischen Annahmen abgeleitet werden. Die Renditeanforderungen werden hierbei in Abhängig- keit vom Risiko formuliert. Bei diesen Modellen wird von zwei Optimalitätskriterien aus- gegangen: zum einen von der Marktwertmaximierung und zum anderen von der Mini- mierung der Kapitalkosten.22 Demnach liegt nach traditioneller Auffassung die optimale Kapitalstruktur dort, wo der Verschuldungsgrad im Minimum der durchschnittlichen Kapitalkosten ist.23 Unternehmen sollten sich also im Rahmen ihrer Finanzierungspolitik dem existierenden Minimum der durchschnittlichen Kosten und somit der optimalen Kapitalstruktur anzunähern versuchen.24

Erläuterung

Die traditionelle These geht von einem gegebenen Gesamtkapital aus. Das Eigenkapi- tal wird sukzessiv durch das Fremdkapital ersetzt.25 Durch die Substitution erfolgt eine Minimierung der Gesamtkapitalkosten26, und zwar so lange, bis die von den Eigenkapi- tal- und Fremdkapitalgebern geforderte Risikoprämie die Gesamtkapitalkosten wieder ansteigen lässt.27 Denn die Veränderung des Verschuldungsgrades führt dazu, dass die Mindestverzinsungsansprüche der Eigen- und Fremdkapitalgeber beeinflusst wer- den.28 Durch das erhöhte Finanzierungsrisiko steigen die Eigenkapitalkosten.29 Mit der Erhöhung des Verschuldungsgrades kann also - solange die unternehmensinterne Rendite höher ist als der Fremdkapitalzins - die Eigenkapitalrentabilität gesteigert wer- den.30 Die Fremdkapitalkosten steigen bei einer starken Verschuldung ebenso, da Gläubiger für das steigende Risiko eine Risikoprämie fordern. Zusammenfassend las- sen sich also drei Effekte beobachten. Der erste Effekt führt dazu, dass die durch- schnittlichen Kapitalkosten sinken. Der zweite und der dritte Effekt bewirken wiederum eine Erhöhung der durchschnittlichen Kapitalkosten bei einer Zunahme des Verhältnis- ses von Fremd- zu Eigenkapital.31

Die Gesamtkapitalkosten hängen dabei von der Sensibilität der Kapitalgeber hinsicht- lich des Verschuldungsrisikos ab.32 Sie lassen sich z. B. mittels der zunehmenden Ver- schuldung senken, solange seitens der Eigenkapital- und Fremdkapitalgeber kein An- lass besteht, ihre Rendite- bzw. Zinsforderungen zu verändern. Die Vorteilhaftigkeit des fortgesetzten Austauschens von Eigenkapital durch Fremdkapital wird jedoch ab- nehmen, da sich die Risikoprämie der Eigenkapitalgeber permanent erhöht und auch seitens der Fremdkapitalgeber ein Risikoaufschlag auf den Fremdkapitalzins verlangt wird.33

Folglich lassen sich also durch die Berücksichtigung der Risikosensibilität der Kapital- geber die durchschnittlichen Gesamtkapitalkosten minimieren, bzw. lässt sich der Un- ternehmenswert maximieren und somit auch dessen Kapitalstruktur optimieren.34 Ein Unternehmen realisiert den optimalen Verschuldungsgrad an dem Punkt, an dem die durchschnittlichen Kapitalkosten minimal sind. Denn an diesem Punkt ist der Unter- nehmenswert maximal.35

Würdigung

Grundlage der traditionellen These sind Vermutungen zum Verhalten von Kapitalge- bern,36 die auf den ersten Blick vernünftig erscheinen. Doch gegen die traditionelle These könnte der Einwand erhoben werden, dass die Verhaltensannahmen willkürlich sind.37 Denn demnach wird die verschuldungsgradabhängige Erhöhung der Kapitalkos- ten vom Markt vorgegeben. In der Praxis ist es jedoch schwierig, die kritischen Ver- schuldungsschwellen und die daraus resultierende Kapitalkostenerhöhung genau zu bestimmen. Denn in der Realität haben Eigenkapitalgeber keine einheitliche Risikoprä- ferenz, wodurch man auch nicht einheitliche Mindestverzinsungsansprüche vorausset- zen kann.38

3.2. Neoklassische Kapitalstrukturtheorien

Die neoklassische Kapitaltheorie entstand am Ende der fünfziger Jahre. Ausgangs- punkt war die aufgekommene Diskussion um die optimale Kapitalstruktur. Dabei stand die Frage der Auswirkung des Verschuldungsgrades auf die Finanzierungskosten im Vordergrund.39 Bei der Bestimmung der optimalen Kapitalstruktur konzentrierte man sich - unter sehr restriktiven Annahmen - auf zwei Größen, die von zentraler Bedeu- tung sind: Risiko und Rendite.40 Im Rahmen der neoklassischen Kapitalstrukturtheorie veröffentlichten Modigliani (1918-2003, Nobelpreis 1985) und Miller (1923-2000, No- belpreis 1990) grundlegende Arbeiten zur Kapitalstruktur. In ihren Modellen von 1958 gehen sie von einem ideal funktionierenden Kapitalmarkt aus und finden dabei - unter der Annahme der Ausblendung von Unternehmenssteuern - heraus,41 dass der Marktwert eines Unternehmens bei einem vollkommenen Kapitalmarkt unabhängig vom Verschuldungsgrad ist42 und dass somit die Kapitalstruktur für den Unterneh- menswert irrelevant ist. Im Jahr 1963 erweitern sie dann ihr Modell um die Annahme, dass der Jahreserfolg eines Unternehmens mit einer proportionalen Steuer belastet werden und dabei Zinszahlungen in Abzug gebracht werden könnten.43 Eine weitere neoklassische Kapitalstrukturtheorie ist die Trade-off-Theorie, welche prinzipiell als Weiterführung des Modigliani/Miller-Modells von 1958 aufgefasst werden kann.44 Im Folgenden werden diese beiden Kapitalstrukturtheorien näher erläutert.

3.2.1. Irrelevanztheorem der Kapitalstruktur

Allgemein

Das Theorem von Modigliani und Miller (1958) zur Irrelevanz der Kapitalstruktur für den Unternehmenswert gilt als Gegenstand einer der bahnbrechenden Arbeiten der mo- dernen Finanzierungstheorie. Dafür wurden beide Autoren mit dem Nobelpreis für Wirtschaftswissenschaften ausgezeichnet.45 Diese These der Irrelevanz der Kapital- struktur wird auch als Irrelevanztheorem bezeichnet.46 Der fundamentale Ansatz des Irrelevanztheorems besagt47, dass unter den Bedingungen eines vollkommenen Kapi- talmarktes die Kapitalstruktur eines Unternehmens keinen Einfluss auf den Unterneh- menswert48 bzw. auf die Gesamtkapitalkosten49 hat und somit die gewählte Kapital- struktur genauso gut ist wie jede andere.50 Daraus resultiert, dass es keinen optimalen Verschuldungsgrad gibt.51 Doch wenn man die Steuern sowie die Konkurskosten in die Analyse mit einbezieht, bricht die These in sich zusammen.52

Aus der Beobachtung, dass es für das Unternehmen53 egal ist, wenigen Eigenkapital- gebern jeweils eine hohe Risikoprämie zu zahlen oder vielen Eigenkapitalgebern je- weils eine entsprechend niedrigere, ergibt sich die Irrelevanz der Kapitalstruktur. Denn unter den Annahmen eines vollkommenen Kapitalmarktes ergibt sich in der Summe kein Unterschied.54

[...]


1 Vgl. Fischer 2002, S. 172.

2 Vgl. Copeland/Weston/Shastri 2008, S. 697.

3 Vgl. Fischer 2002, S. 172.

4 Vgl. Stiefl/von Westerholt 2008, S. 136.

5 Vgl. Jung 2006, S. 811.

6 Vgl. Wöhe/Döring 2010, S. 661.

7 Vgl. Prätsch/Schikorra/Ludwig 2007, S. 35.

8 Vgl. Rehkugler 2007, S. 287.

9 Vgl. Stiefl/von Westerholt 2008, S. 136.

10 Vgl. Perridon/Steiner/Rathgeber 2009, S. 489.

11 Vgl. Däumler/Grabe 2008, S.66.

12 Vgl. Gräfer/Schiller/Rösner 2011, S. 74.

13 Vgl. Wöhe/Döring 2010, S. 661.

14 Vgl. Klandt 2006, S. 62.

15 Vgl. Spremann 2013, S.101.

16 Vgl. Volkart 2008, S. 567.

17 Vgl. Wegmann 2006, S. 219.

18 Vgl. Hirth 2012, S. 141.

19 Vgl. Jung 2006, S. 811.

20 Vgl. Jung 2006, S. 811.

21 Vgl. Zacharias/Koch 2001, S. 171.

22 Vgl. Perridon/Steiner/Rathgeber 2009, S. 496f.

23 Vgl. Prätsch/Schikorra/Ludwig 2007, S. 35.

24 Vgl. Jacob/Klein/Nick 1994, S. 205.

25 Vgl. Wöhe/Döring 2010, S. 667.

26 Vgl. Schachtner 2008, S. 19.

27 Vgl. Schredelseker 2002, S. 343.

28 Vgl. Wöhe/Döring, 2010, S. 667.

29 Vgl. Schachtner 2008, S. 19.

30 Vgl. Schmitz/Wehrheim 2006, S 44.

31 Vgl. Schmidt 1986, S. 223.

32 Vgl. Perridon/Steiner/Rathgeber 2009, S. 496.

33 Vgl. Perridon/Steiner/Rathgeber 2009, S. 497.

34 Vgl. Perridon/Steiner/Rathegber 2009, S. 496.

35 Vgl. Schachtner 2008, S. 20.

36 Vgl. Schmidt/Terberger 1996, S. 245.

37 Vgl. Schmidt/Terberger 1996, S. 258.

38 Vgl. Wöhe/Döring 2010, S. 669.

39 Vgl. Perridon/Steiner/Rathegber 2009, S. 22.

40 Vgl. Perridon/Steiner/Rathgeber 2009, S. 21.

41 Vgl. Spremann 2010, S. 106.

42 Vgl. Rudolph 2006, S. 94.

43 Vgl. Spremann 2010, S.106.

44 Vgl. Casey 2012, S. 166.

45 Vgl. Jacob/Klein/Nick 1994, S. 207.

46 Vgl. Prätsch/Schikorra/Ludwig 2007, S. 35.

47 Vgl. Müller-Känel 2009, S. 57.

48 Vgl. Prätsch/Schikorra/Ludwig 2007, S. 35.

49 Vgl. Perridon/Steiner/Rathgeber 2009, S. 488.

50 Vgl. Kruschwitz/Husmann 2012, S.428.

51 Vgl. Schmitz/Wehrheim 2006, S. 44.

52 Vgl. Kruschwitz/Husmann 2012, S.428.

53 Vgl. von Nitzsch/Rouette/Stotz 2005, S. 410.

54 Vgl. von Nitzsch/Rouette/Stotz 2005, S. 411.

Details

Seiten
26
Jahr
2013
ISBN (eBook)
9783656744139
ISBN (Buch)
9783656744115
Dateigröße
462 KB
Sprache
Deutsch
Katalognummer
v280157
Institution / Hochschule
Universität Kassel
Note
Schlagworte
Kapitalstruktur Optimierung der Unternehmensfinanzierung Trade-off-Theorie Signalling Theorie Pecking-Order-Theorie

Autor

Teilen

Zurück

Titel: Kapitalstrukturtheorien in der Unternehmensfinanzierung