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Verfahren und Aussagegrenzen der Unternehmensbewertung mit Multiplikatorverfahren

Hausarbeit (Hauptseminar) 2017 35 Seiten

BWL - Rechnungswesen, Bilanzierung, Steuern

Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1. Einleitung
1.1 Problemstellung
1.2. Zielsetzung

2. Grundsätze des Multiplikatorverfahrens
2.1. Abgrenzung innerhalb der Bewertungsverfahren
2.2. Ausprägungen des Multiplikatorverfahrens
3. Unternehmensbewertung mit dem Multiplikatorverfahren
3.1. Konzeption
3.2. Vorgehensweise
3.2.1. Unternehmensanalyse
3.2.2. Multiplikatorenauswahl
3.2.3. Referenzauswahl
3.2.4. Multiplikatorberechnung
3.2.5. Wertermittlung

4. Kritische Würdigung der Unternehmensbewertung mit Multiples
4.1. Vergleichbarkeit
4.2. Objektivität
I
4.3. Komplexitätsreduktion
4.4. Anwendbarkeit des Multiplikatorverfahrens anhand der Funktionslehre
4.4.1. Beratungsfunktion
4.4.2. Argumentationsfunktion
4.4.3.Marktpreisabschätzung
4.4.4. Test-, Indikations- und Unterstützungsfunktion

5. Abschlussbetrachtung

Anhang

Verzeichnis der Internetquellen

Literaturverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abb. 1: Multiplikatorkonzeption

Abb. 2: Equity-Value-Multiplikatoren

Abb. 3: Equity-Value-Multiplikatoren

Abb. 4: Non-Financial-Multiples

Abb. 5: Berechnung des Median

Abb. 6: Berechnung harmonisches Mittel

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Einleitung

1.1 Problemstellung

„Value, like beauty, is in the mind oft he beholder.“1 Mit diesem zutreffenden Sprichwort versucht Pratt seinen Lesern über die Enttäuschung, der ungenauen Ermittlung von Unternehmenswerten hinweg zu helfen. Trotz der stetigen Zunahme von M&A Volumina und der permanenten Verbesserung bestehender Verfahren, bleiben Schätzungen und subjektive Einschätzungen ein fester Bestandteil von Unternehmensbewertungen. 2

Das Multiplikatorverfahren gilt als eines der methodisch einfachsten Verfahren, welches nachvollziehbare und vergleichbare Ergebnisse liefert. Nichts desto trotz genießt diese Methode keine grundlegende Akzeptanz und liefert gerade der deutschen Wissenschaft und dem IDW immer wieder Angriffspunkte für Kritik.3 Dementgegen erfreut sich dieses Verfahren in der Wirtschaftspraxis zunehmender Beliebtheit. Die entsprechende Relevanz wird dem Verfahren dabei von Investmentbankern, Unternehmensmaklern oder Finanzanalysten zugesprochen.4

1.2. Zielsetzung

Ziel der Arbeit ist es, die Vorteile und die Eignung der Methode zur Unternehmensbewertung zu untersuchen. Zur systematischen Aufarbeitung der Aussagegrenzen und der Eigenständigkeit der Methode werden die gewonnenen Erkenntnisse anhand der Funktionslehre und der Grundsätze der ordnungsgemäßen Unternehmensbewertung reflektiert.

2. Grundsätze des Multiplikatorverfahrens

2.1. Abgrenzung innerhalb der Bewertungsverfahren

Die Verfahren zur Unternehmensbewertung lassen sich grundsätzlich in drei Gruppen einteilen.5 Die substanzwertorientierten Verfahren zielen grundsätzlich auf eine Einzelbewertung ab, wodurch diese in der heutigen Bewertungspraxis an Bedeutung verlieren. Dem entgegen stehen die Verfahren mit Gesamtbewertungscharakter, welche das Unternehmen als eine geschlossene Einheit ansehen. Diese Verfahren prägen die momentane Bewertungspraxis.6

Zu den Gesamtbewertungsverfahren zählen zunächst Verfahren, welche sich mit Zukunftserfolgswerten beschäftigen. Diese Verfahren ermitteln zahlungsstrom- und periodenorientierte Ertragswerte.7 Der Antagonist dieser theoretisch fundierten Verfahren ist das Vergleichsverfahren, welches die Multiplikatormethode einschließt. Solcherlei Verfahren sind marktorientierte Bewertungsverfahren, welche mithilfe potentieller oder realisierter Preise den Unternehmenswert für vergleichbare Unternehmen ausgibt.8

2.2. Ausprägungen des Multiplikatorverfahrens

Die Anwendung des Multiplikatorverfahrens lässt sich auf Basis verschiedener Ausprägungen durchführen. Die praxisrelevanteste Ausprägung ist die Similar Public Company Method. Bei diesem Ansatz wird die Wertermittlung auf Basis von Marktbewertungen vergleichbarer börsennotierter Unternehmen vorgenommen. Der Vorteil dieses Ansatzes gegenüber den zuletzt genannten Ausprägungen ist, dass einfach und zuverlässig auf die benötigten Daten zurückgegriffen werden kann. Die Daten lassen sich aus den öffentlichen Notierungen der Anteile eines Unternehmens am Kapitalmarkt oder durch den Rückgriff auf öffentliche Datenbanken ermitteln.

Die Recent Acquisition Method stellt ihre Wertermittlung auf vergleichbare, tatsächlich stattgefundene Unternehmenstransaktionen ab. Auch hier besteht der Vorteil darin, dass für die Beschaffung der relevanten Informationen auf Datenbanken zurückgegriffen werden kann. Die Schwierigkeit dieser Methode besteht in den Restriktionen der Zeitnähe der Vergleichstransaktionen.

Die dritte Variante ist die Initial Public Offering Method. Sie benutzt die Emmisionspreise für Anteile eines Vergleichsunternehmens als Basis der Wertermittlung.9 Im weiteren Verlauf der Arbeit wird sich grundsätzlich auf den Similar Public Company Approach bezogen.

3. Unternehmensbewertung mit dem Multiplikatorverfahren

3.1. Konzeption

Dem Konzept der Unternehmensbewertung mit Multiplikatoren liegt das Gesetz der Unterschiedslosigkeit der Preise zugrunde.10 Demnach existieren auf effizienten Märkten keine Preisunterschiede für identische Güter.11

Ausgehend von dieser Prämisse baut das Verfahren eine simple Proportion auf, wonach der Marktpreis des Bewertungsobjektes aus bekannten Preisen der Vergleichsobjekte einen Wert herleitet. Dabei wird unterstellt, dass ein lineares Verhältnis zwischen dem Marktpreis und einer Bezugsgröße der Vergleichsunternehmen besteht und das dieses Verhältnis auch für das zu bewertende Unternehmen gilt.

Zur Auflösung dieses Konstruktes werden die Regeln des Dreisatzes angewendet, wodurch sich der Marktpreis als Produkt aus Bezugsgröße des Bewertungsobjektes und der Bezugsgröße in Verbindung mit der Verhältniszahl der Vergleichsunternehmen ergibt. Dabei stellt der zuletzt genannte Faktor den Multiplikator dar.12 Zur Veranschaulichung der Konzeption dient die in Abbildung 1 dargestellte Formel.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 1: Multiplikatorkonzeption (in Anlehnung an: RIABINOVA, N. (2016), S. 6)

3.2. Vorgehensweise

In den nachfolgenden Abschnitten wird die Vorgehensweise zur Unternehmensbewertung mittels Multiplikatorverfahren einzeln erläutert. Zur Veranschaulichung der Systematik dient der Anhang I.

3.2.1. Unternehmensanalyse

Der erste Schritt bei einer Unternehmensbewertung unter Anwendung des Multiplikatorverfahrens ist die Analyse des zu bewertenden Unternehmens. Dazu muss sich der Bewerter ein konkretes Verständnis über das zu bewertende Unternehmen erarbeiten.13 Im Anschluss daran müssen bestimmte Finanzdaten des Unternehmens bereinigt werden, um die Verfälschung nachfolgender Sachverhalte zu verhindern. Hierunter fallen speziell einmalige Ereignisse und außerordentliche Positionen, wie z.B. der Gewinn aus dem Verkauf von Anlagen.14 Zum Abschluss der Unternehmensanalyse muss die Datenbasis festgelegt werden, die zur Wertermittlung dienen soll. Zum einen kann sich für die Daten aus dem laufenden Geschäftsjahr entschieden werden, was aufgrund der Verfügbarkeit verhältnismäßig unkompliziert ist. Zum anderen besteht die Möglichkeit die Datenbasis auf künftige Geschäftsjahre abzustellen. Dabei müssen Ergebnisse prognostiziert werden, was zumeist zu einer gewissen Unsicherheit in der Bewertung nach sich zieht. Die Erhebung der Datenbasis kann dabei über verschiedene Kanäle erfolgen, welche je nach Bewertungsanlass variieren. Solche Kanäle sind beispielsweise die Eigentümer und die Geschäftsführung des Unternehmens oder Aktienanalysen.15

3.2.2. Multiplikatorenauswahl

Im Anschluss an die Analyse des zu bewertenden Unternehmens und den damit gewonnenen Erkenntnissen über Branchenzugehörigkeit, Unternehmensgröße, Marktposition, Kostenstruktur, Lebenszyklusphase, geographische Verbreitung und Aktionärsstruktur, erfolgt nunmehr die Auswahl eines sinnvollen Multiplikators.16 Der Bewerter hat eine breite Auswahl an Multiplikatoren, welche sich jedoch grundsätzlich in zwei Kategorien unterteilen lassen. Die erste Gruppe von Multiples sind die Equity Value-Multiplikatoren. Die wohl praxisrelevantesten Vertreter dieser Kategorie sind der Kurs-Gewinn-Verhältnis-Multiplikator (KGV-Multiplikator) und der Kurs-Buchwert-Verhältnis-Multiplikator (KBV-Multiplikator).17 Mit Hilfe dieser Multiplikatoren kann der Marktwert des Eigenkapitals eines Unternehmens berechnet werden. In diesem Zusammenhang wird oftmals von einer Marktkapitalisierung gesprochen, weswegen genannte Multiplikatoren aus als Marktmultiplikatoren geläufig sind. Die Bewertung unter Nutzung von Marktmultiples geschieht aus Sicht eines Kleinaktionärs mit Streubesitz und schließt daher die Einbindung von Kontrollrechten grundsätzlich aus.18 Neben den exemplarisch genannten Vertretern der Equity- Multiplikatoren existieren noch weitaus mehr, welche in der Abbildung 2 dargestellt werden.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 2: Equity-Value-Multiplikatoren (in Anlehnung an: FOX, A./ WEIMAR, D. (2012), S. 10)

Durch den Fokus auf die Marktkapitalisierung und der starken Orientierung an der Kapitalstruktur eines Unternehmens sind Equity-Multiplikatoren nicht geeignet, um den Gesamtunternehmenswert zu ermitteln.19 Zur Bestimmung eines solchen Gesamtunternehmenswert, werden Entity-Multiples oder auch Enterprise-Value- Multiples herangezogen. Der populärste Vertreter dieser Multiplikatoren basiert auf dem EBIT, wobei der Unternehmenswert im Verhältnis zum operativen Gewinn steht. Bei der Anwendung dieser Multiplikatoren wird der bereits genannte Marktwert des Eigenkapitals um die Nettofinanzverbindlichkeiten ergänzt. Dadurch gewinnt die Bewertung des Unternehmens die Unabhängigkeit von der variablen Kapitalstruktur.20 Diese Unabhängigkeit basiert auf Irrelevanztheorem nach Modigliani und Miller, welches die Fiktion eines unverschuldeten Unternehmens unterstellt.21 Auch die Entity- Multiples bieten eine große Auswahl an einzelnen Multiplikatoren. Diese werden vereinzelt in der Abbildung 3 dargestellt werden.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 3: Equity-Value-Multiplikatoren (in Anlehnung an: FOX, A./ WEIMAR, D. (2012), S. 10)

Die bisher dargestellten Multiplikatoren setzen sich grundsätzlich aus Werten der Bilanz, der GuV oder der Kapitalflussrechnung zusammen. Abweichend von diesem Grundsatz kann die Basis eines Multiplikators auch nicht-finanzielle-Größen beinhalten. Solcherlei Sonderfälle finden vor allem in Branchen Anwendung, die durch bestimmt Leistungskriterien charakterisiert werden. Die Abbildung 4 zeigt einige Beispiele für diesen Sachverhalt auf.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 4: Non-Financial-Multiples (in Anlehnung an: RADINGER, G. (2010), S. 65)

Diese Multiplikatoren können jedoch lediglich zur Ermittlung einer Näherungsgröße genutzt werden und sollten stets versuchen ein lineares Verhältnis zu den wesentlichen Wertdeterminanten herzustellen.22

Bei einen solchen Potpourri an Multiplikatoren stellt sich die Frage, auf welchem Weg die geeignetsten ausgewählt werden können. Die Fachliteratur zu diesem Thema gibt zu diesem Problem einige Handlungshinweise. Die Bezugsgröße des entsprechenden Multiplikators, sollte die wichtigste Kennzahl des zu bewertenden Unternehmens sein, da diese Größe die wichtigsten Informationen des Unternehmens transportiert.23

Weiterhin sollte die Bezugsgröße keinerlei zyklischen Schwankungen unterworfen sein. Der Multiplikator sollte außerdem möglichst unabhängig von Bilanz- und Bewertungsgestaltung sein.24

Insofern es sich bei der Bezugsgröße um ein Element aus der GuV handelt, sind die Auswirkungen besagter Gestaltungen umso größer, je tiefer die Größe in der GuV ausgewiesen ist.25

In bestimmten Konstellationen können einige Multiplikatoren nicht verwendet werden. Gerade bei Wachstumsunternehmen eigenen sich keine Gewinnmultiplikatoren, da solche Unternehmen in der Gründungsphase stetige Verluste schreiben und somit keine positive Bezugsgröße besitzen.26

[...]


1 Vgl. PRATT, S. P. (1981), S. 37

2 Vgl. DÜSTERHOFF, H. (2015), S. 73

3 Vgl. RIABINOVA, N. (2016), S. 1

4 Vgl. HENSELMANN, K./ BARTH, T. (2009), S.21 ff.

5 Vgl. COENENBERG, A./ SCHULTZE, W. (2002), S. 697

6 Vgl. COENENBERG, A./ SCHULTZE, W. (2002), S. 601

7 Vgl. MANDL, G./ RABEL, K. (2002), S.53

8 Vgl. BALLWIESER, W./ HACHMEISTER, D. (2013), S. 215

9 Vgl. im Internet: WENZEL, K. (2016), S. 10

10 Vgl. BEHRINGER, S. (2013), S. 250

11 Vgl. KUHNER, C./ MALTRY, H. (2006), S. 265

12 Vgl. SCHACHT, U./ FACKLER, M. (2009), S. 239

13 Vgl. KUHNER, C./ MALTRY, H. (2006), S. 265

14 Vgl. CHERIDITO, Y./ HADEWICZ, T. (2001), S. 324

15 Vgl. LÖHNERT, P./ BÖCKMANN, U. J. (2015), S. 793

16 Vgl. CHERIDITO, Y./ HADEWICZ, T. (2001), S. 322

17 Vgl. LÖHNERT, P./ BÖCKMANN, U. J. (2015), S. 794

18 Vgl. im Internet: RADINGER, G. (2010), S. 65

19 Vgl. im Internet: RADINGER, G. (2010), S. 66

20 Vgl. LÖHNERT, P./ BÖCKMANN, U. J. (2015), S. 794

21 Vgl. im Internet: RECHNUNGSWESEN-VERSTEHEN.DE (2017)

22 Vgl. im Internet: RADINGER, G. (2010), S. 65

23 Vgl. ERNST, D./ SCHNEIDER, S./ THIELEN, B. (2012), S.214

24 Vgl. WAGNER, T (2005), S.17

25 Vgl. LÖHNERT, P./ BÖCKMANN, U. J. (2015), S. 796

26 Vgl. WAGNER, T (2005), S.17

Details

Seiten
35
Jahr
2017
ISBN (eBook)
9783668954199
ISBN (Buch)
9783668954205
Sprache
Deutsch
Katalognummer
v477516
Institution / Hochschule
Hochschule für Technik, Wirtschaft und Kultur Leipzig – Wirtschaftswissenschaft
Note
1,7
Schlagworte
Multiplikatoren Multiples Unternehmensbewertung Performance Analyse Multiplikatorverfahren

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